央行为何有底气连续暂停逆回购 货币政策传导效率已显著提高

 　　7月份共有9175亿元资金到期，其中逆回购有5600亿元，MLF有3575亿元。央行近期却“一反常态”，不但没有进行MLF操作，反而连续暂停逆回购，市场流动性不但未受影响，且呈“充裕”状态。那么，支持央行“一反常态”的底气来自哪里呢？

　　首先，积极财政政策真的积极起来了。从6月23日至7月7日，央行连续11个交易日暂停公开市场操作。在这段时期，央行公开市场业务操作室均对暂停公开市场操作的理由向市场进行了公告。比如6月30日之前给出的理由是“临近月末财政支出力度加大，对冲央行逆回购到期后银行体系流动性处于较高水平”，6月30日的公告则强调“临近月末时点财政支出力度进一步加大”。

　　进入7月份后，央行公开市场业务操作室暂停公开市场操作的理由有所变化，前两个交易日称“目前银行体系流动性总量处于较高水平”。从5日开始强调“近期银行体系流动性充裕”，“对冲金融机构缴纳法定存款准备金、政府债券发行缴款和央行逆回购到期等因素后”，银行体系流动性总量仍处于较高水平。

　　当前流动性状况高于年初设定的维护流动性基本稳定目标，其中一个很重要的原因就是财政支出加大。根据以往的历史情况，6月份财政支出规模一般在3000亿元左右，考虑到今年财政支出加快，预计在4000亿元以上。

　　其次，货币政策传导效率显著提高。5月31日，全国银行间同业拆借中心推出的银行间回购定盘利率正式面世，同时还推出了以FDR007为参考利率的利率互换交易相关服务。央行创设FDR利率的目的就是进一步完善银行间市场基准利率体系，提高货币政策传导效率。

　　打通货币政策传导渠道是金融监管部门近年来的重要工作之一。央行为打通货币政策渠道，一直在打造新的政策工具进行攻坚。目前，7天期回购利率正逐渐发展成为政策利率。相较于回购利率，定盘回购利率被认为更具政策含义。因此，今后观察市场资金状况，FDR007是重要的参考指标之一。

　　今年第一季度，DR007总体在2.6%至2.9%的区间内运行。而截至昨日，FDR007利率在2.68%至2.8%之间，与第一季度基本持平。因此，从这个政策利率也可以看出，当前的市场资金价格处于稳定合理水平，反映出的则是流动性状况“充裕”。

　　央行强调，接下来将继续从提高金融市场深度入手继续培育市场基准利率和完善国债收益率曲线，不断健全市场化的利率形成机制，进一步疏通央行政策利率向金融市场及实体经济的传导。

第三，由于MPA（宏观审慎评估体系）考核正式施行，金融机构增强了主动调节自身流动性的意愿。在3月中下旬MPA首次考核之时，由于金融机构的不适应让流动性出现波动。随后，央行给予了必要的支持，金融机构也开始调整自己的资产配置，在进入年中考核周期之后，它们就显得比较从容了。金融机构面对第三季度MPA考核会更加从容。

　　第四，央行外汇占款降幅逐步收窄，使其再次成为货币供给的通道。5月份央行外汇占款仅下降293.34亿元，这是该指标连续第6个月降幅收窄。分析人士称， 6月份央行外汇占款有可能“转正”，下半年则可能走上“正途”。

　　笔者以为，今年年中流动性出人意料的“宽松”，上面列举的四条是表面原因。央行连续暂停逆回购的深层次原因则来自于之前的改革，包括利率市场化、基准利率的培育、货币政策传导渠道的打通、汇率改革等。这些改革目前已经进入了综合发酵期，从而让央行的流动性调控游刃有余。下半年，随着美联储继续加息及缩表等国际因素的变化，国内金融领域降杠杆等改革的深入，流动性还会受到考验。但央行手里的“牌”很多，维护流动性基本稳定的目标不难实现。